Laisvas pinigų srautas yra tikrasis įmonės pelnas. Pinigų srautas be skolų: kaip apskaičiuoti? Pinigų srautų panaudojimas nuosavam kapitalui

Pinigų srautas be skolų ( pinigų srautas už investuotą kapitalą) sukuria visas į verslą investuotas įmonės kapitalas. Pinigų srautas be skolų neatspindi planuojamo skolintų lėšų judėjimo ir kaštų, naudojamų investavimo procesui finansuoti. Visas investuotas kapitalas – tiek nuosavas kapitalas, tiek skola – sąlyginai pripažįstamas nuosavu kapitalu, neatsižvelgiant į faktinę kapitalo struktūrą.

Šiuo atveju faktinė investuoto kapitalo suma gali būti nustatoma susumavus įmonės balanso III skyriaus „Kapitalas ir atsargos“ ir IV „Ilgalaikiai įsipareigojimai“ sumą. Todėl diskontuojant pinigų srautą be skolų galima įvertinti viso į verslą investuoto kapitalo vertę. Vadinasi, norint įvertinti pačios įmonės rinkos vertę (jos nuosavo kapitalo vertę), iš gautos pinigų srautų dabartinės vertės reikia atimti įmonės ilgalaikę skolą.

Pinigai be skolų srautas, apskaičiuojamas naudojant , = + per laikotarpį sukauptos nusidėvėjimo sąnaudos – laikotarpio nuosavo apyvartinio kapitalo padidėjimas – laikotarpio kapitalo investicijos.

Svarbu! Pateisinant pinigų srautą be skolų, grynasis pelnas skaičiuojamas neatsižvelgiant į palūkanas už skolintų lėšų panaudojimą. Kaip ir skaičiuojant pinigų srautą be skolų, į ilgalaikės skolos pokyčius neatsižvelgiama – skirtingai nei apskaičiuojant . Tai paaiškinama tuo, kad pinigų srautą be skolų formuoja visas į verslą investuotas kapitalas – tiek nuosavas, tiek skolintas.

Nusidėvėjimo mokesčiai pridedami prie pelno kaip nepiniginis išlaidų elementas, kurio įtraukimas į įmonės sąnaudų sudėtį nėra susijęs su grynųjų pinigų nutekėjimu. Skaičiuojant pinigų srautą be skolų, taip pat atimamos kapitalo investicijos, kurių įgyvendinimas yra susijęs su grynųjų pinigų nutekėjimu.

Nuosavo apyvartinio kapitalo didinimas yra būtinas pagrindinei veiklai plėsti, trumpalaikiam įmonės turtui (žaliavoms, reikmenims ir kt.) įsigyti ir reikalauja lėšų nutekėjimo. Nuosavų apyvartinių lėšų padidėjimas suprantamas kaip tų jo elementų, kuriuose buvo susietos nuosavos apyvartinės lėšos ir lėšos, skirtos joms papildyti, padidėjimas.

Kada verslo vertinime naudojamas pinigų srautas be skolų? Vertinant įmonių, finansuojančių savo veiklą iš skolintų finansavimo šaltinių, veiklą. Kaip tai nustatyti? Vertinimo datai balanse turi būti užpildytas IV skyrius „Ilgalaikiai įsipareigojimai“. Šiuo atveju ilgalaikių įsipareigojimų suma turi būti reikšminga, pavyzdžiui, lygi nuosavo kapitalo dydžiui (III skyriaus „Kapitalas ir rezervai“ rezultatas).

Investicinių motyvų požiūriu priimtiniausias laikomas pajamų metodas, nes įmonės vertė suprantama ne kaip turto visumos (pastatų, statinių, mašinų, įrengimų, nematerialiojo turto ir kt.) vertė. bet kaip būsimų pajamų srauto įvertinimas. Pajamos gali būti įmonės pelnas, pajamos, išmokėti arba galimi dividendai, pinigų srautai. Pažvelkime į kiekvieną pajamų metodą išsamiau.

Verslo rinkos vertinimas labai priklauso nuo jo perspektyvų. Nustatant verslo rinkos vertę, atsižvelgiama tik į tą jo kapitalo dalį, kuri ateityje gali viena ar kita forma gauti pajamų. Kartu labai svarbu, kada tiksliai savininkas gaus šias pajamas ir kokią riziką tai sukelia. Galima atsižvelgti į visus šiuos veiksnius, turinčius įtakos verslo vertinimui diskontuotų pinigų srautų metodas(DDP metodas).

Pinigų srautai- numatomų periodinių grynųjų pinigų iš įmonės veiklos eilė, o ne vienkartinis visos sumos gavimas.

Verslo vertės nustatymas naudojant DCF metodą grindžiamas prielaida, kad potencialus investuotojas nemokės už tam tikrą verslą didesnės sumos nei būsimų pajamų iš šio verslo dabartinė vertė. Taip pat savininkas neparduos savo verslo už mažesnę nei dabartinė prognozuojamo būsimo uždarbio vertė. Dėl jų sąveikos šalys susitars dėl rinkos kainos, lygios būsimų pajamų dabartinei vertei.

Diskontuotų pinigų srautų metodas– turto vertės nustatymas sumuojant iš jo numatomų pajamų srautų einamąsias vertes. Skaičiavimai atliekami pagal formulę

kur yra dabartinė vertė; – kitų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautas; – reversijos kaina (įmonės turto vertės apskaičiavimas poprognozuojamu laikotarpiu); r – diskonto norma; n – bendras prognozuojamo laikotarpio metų skaičius.

Pagrindiniai įmonės vertinimo DCF metodu etapai:

1. Pinigų srautų modelio pasirinkimas.

2. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas.

3. Retrospektyvi analizė ir prognozė (išlaidos, investicijos, bendrosios pardavimo pajamos).

4. Kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautų apskaičiavimas.

5. Diskonto normos nustatymas.

6. Vertės apskaičiavimas laikotarpiu po prognozavimo.

7. Būsimų pinigų srautų dabartinių verčių ir vertės poprognozės laikotarpiu apskaičiavimas.

8. Galutinių pakeitimų darymas.

Pažvelkime į kiekvieną etapą išsamiau.

1. Pinigų srautų modelio pasirinkimas. Vertinant verslą, naudojamas vienas iš dviejų pinigų srautų modelių: pinigų srautas už nuosavybės(grynasis laisvas pinigų srautas) arba pinigų srautas už viso investuoto kapitalo(pinigų srautas be skolų).

Remiantis grynųjų pinigų srautu nuosavam kapitalui, nustatoma įmonės nuosavybės rinkos vertė. Akcinio kapitalo rinkos vertė nėra abstrakti sąvoka: akcinėms bendrovėms tai paprastųjų ir privilegijuotųjų akcijų rinkos vertė (jei pastarosios buvo išleistos), ribotos (papildomos) atsakomybės bendrovėms ir gamybiniams kooperatyvams – akcinių bendrovių akcijų rinkos vertė. akcijų ir steigėjų akcijų.

Skaičiavimas, pagrįstas investuoto kapitalo pinigų srautu (bendra nuosavo kapitalo ir ilgalaikės skolos verte), leidžia nustatyti bendrą įmonės nuosavybės ir ilgalaikės skolos rinkos vertę.

Lentelėje 7 ir 8 parodytas atitinkamai nuosavo kapitalo ir viso investuoto kapitalo pinigų srautų apskaičiavimo algoritmas.

7 lentelė

Pinigų srautų apskaičiavimas nuosavam kapitalui

8 lentelė

Pinigų srautų apskaičiavimas visam investuotam kapitalui

Abiejuose modeliuose pinigų srautai gali būti skaičiuojami tiek nominaliais (einamomis kainomis), tiek realiais (atsižvelgiant į infliacijos faktorių) pagrindu.

2. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas. Būsimų pajamų prognozavimas prasideda nuo prognozės horizonto ir pajamų rūšies, kuri bus naudojama tolesniuose skaičiavimuose, nustatymo. Prognozuojamo laikotarpio trukmė nustatoma atsižvelgiant į įmonės plėtros (likvidavimo) ateinančiais metais valdymo planus, kaštų rodiklių (pajamų, sąnaudų, pelno) dinamiką, paklausos tendencijas, gamybos apimtis ir pardavimus. Dėl prognozavimo sudėtingumo, vertinant Rusijos įmones, prognozuojamas laikotarpis paprastai yra treji metai.

Jeigu nėra objektyvių priežasčių įmonės egzistavimui pasibaigti, tada daroma prielaida, kad ji gali egzistuoti neribotą laiką. Tiksliau prognozuoti kelių dešimtmečių ir daugiau pajamų neįmanoma net esant stabiliai ekonomikai, todėl tolesnis įmonės gyvavimo laikotarpis skirstomas į dvi dalis:

– prognozuojamas laikotarpis, kai vertintojas tiksliai numato pinigų srautų dinamiką;

– laikotarpis po prognozavimo, kai atsižvelgiama į vidutinį įmonės pinigų srautų augimo tempą per visą likusį jos gyvavimo laikotarpį.

3. Retrospektyvi analizė ir prognozė. Norint teisingai apskaičiuoti pinigų srautų vertes, reikalinga išlaidų, investicijų ir bendrųjų pardavimo pajamų analizė.

Prognozuojant bendrąsias pajamas atsižvelgiama į produkcijos asortimentą, gamybos apimtį ir kainas, produkcijos paklausą, gamybos pajėgumus, ekonominę situaciją šalyje ir visoje pramonės šakoje, konkurenciją, taip pat įmonės valdymo planus.

Prognozuodamas išlaidas ir investicijas, sąmatininkas turėtų:

– atsižvelgti į retrospektyvias tarpusavio priklausomybes ir tendencijas;

– ištirti kaštų struktūrą (ypač pastovių ir kintamųjų kaštų santykį);

– įvertinti kiekvienos išlaidų kategorijos infliacijos lūkesčius;

– nustatyti nusidėvėjimo mokesčius, atsižvelgdami į esamą turto prieinamumą ir būsimą jo augimą bei realizavimą;

– numatyti ir pagrįsti investicijų poreikį;

– analizuoti investicijų finansavimo šaltinius ir kt.

Galimybė nuolat „laikyti pirštą ant pulso“ einamosioms sąnaudoms leidžia koreguoti gaminių asortimentą konkurencingiausių pozicijų naudai, sukurti pagrįstą įmonės kainodaros politiką, realiai įvertinti atskirus struktūrinius padalinius pagal jų dydį. indėlį ir efektyvumą.

Išlaidos gali būti klasifikuojamos pagal kelis kriterijus:

· pagal sudėtį: planuojama, numatoma ar faktinė;

· santykis su gamybos apimtimi: kintamasis, pastovus, sąlygiškai pastovus;

· priskyrimo išlaidoms būdas: tiesioginis, netiesioginis;

· valdymo funkcijos: gamybinė, komercinė, administracinė.

Verslo vertinimui svarbios dvi sąnaudų klasifikacijos:

1) išlaidas padalyti iš konstantos ir kintamieji, t.y., priklausomai nuo jų pokyčių, kai keičiasi gamybos apimtys. Fiksuotos išlaidos nepriklauso nuo gamybos apimčių pokyčių (pavyzdžiui, administracinės ir valdymo išlaidos; nusidėvėjimo mokesčiai; pardavimo išlaidos atėmus komisinius; nuoma; nekilnojamojo turto mokestis ir kt.). Kintamieji kaštai (žaliavos; pagrindinių gamybos darbuotojų darbo užmokestis; kuro ir energijos sąnaudos gamybos poreikiams) paprastai laikomos proporcingomis gamybos apimčių pokyčiams. Sąnaudų klasifikavimas į pastoviąsias ir kintamąsias visų pirma naudojamas atliekant lūžio analizę, taip pat siekiant optimizuoti produktų struktūrą;

2) bylinėjimosi išlaidų paskirstymas tiesioginis ir netiesioginis. Jis naudojamas sąnaudoms priskirti konkrečiam produkto tipui. Aiškus ir vienodas tiesioginių ir netiesioginių sąnaudų padalijimas yra ypač svarbus siekiant užtikrinti nuoseklų visų skyrių ataskaitų teikimą.

4. Kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautų apskaičiavimas. Yra du pagrindiniai pinigų srauto apskaičiavimo būdai: netiesioginis ir tiesioginis. Netiesioginis metodas analizuoja pinigų srautus pagal veiklos sritis, aiškiai parodo pelno panaudojimą ir turimų lėšų investavimą, o tiesioginis – pinigų srautų analize pagal pajamų ir sąnaudų straipsnius, t. y. pagal buhalterines sąskaitas. .

5. Diskonto normos nustatymas. Skaičiuojant įmonės vertę pajamų metodu, svarbiausias skaičiavimų komponentas yra diskonto normos dydžio nustatymo procesas.

Jei diskonto normą laikysime įmonės, kaip savarankiško juridinio asmens, atskirto tiek nuo savininkų (akcininkų), tiek nuo kreditorių, pusės, tai ją galima apibrėžti kaip įmonės kapitalo pritraukimo iš įvairių šaltinių sąnaudas. Diskonto norma arba kapitalo kaina turi būti apskaičiuojama atsižvelgiant į tris veiksnius:

1) daug įvairių pritraukiamo kapitalo šaltinių įmonių, kurioms reikalingas skirtingas kompensavimo lygis;

2) būtinybė investuotojams atsižvelgti į pinigų laiko vertę;

3) rizikos veiksnys.

Priklausomai nuo pasirinkto pinigų srautų modelio, naudojami įvairūs diskonto normos nustatymo metodai. Diskonto normų nustatymo metodai pateikti paskaitos 7.

Nustačius diskonto normas, apskaičiuojama įmonės vertė laikotarpiu po prognozavimo, nustatoma būsimų pinigų srautų dabartinė vertė laikotarpiu po prognozavimo ir atliekami galutiniai koregavimai.

6. Vertės apskaičiavimas laikotarpiu po prognozavimo. Efektyviai valdant įmonę, jos gyvavimo trukmė siekia begalybę. Prognozuoti kelis dešimtmečius į priekį yra neprotinga, nes kuo ilgesnis prognozavimo laikotarpis, tuo prognozės tikslumas yra mažesnis. Siekiant atsižvelgti į pajamas, kurias įmonė gali gauti ne prognozuojamu laikotarpiu, nustatomos grąžinimo išlaidos.

Reversija yra:

– pajamos iš galimo turto (įmonės) perpardavimo prognozuojamo laikotarpio pabaigoje;

– turto vertė prognozuojamo laikotarpio pabaigoje, atspindinti pajamų, kurias tikimasi gauti laikotarpiu po prognozavimo, sumą.

Atsižvelgiant į verslo plėtros perspektyvas poprognozės laikotarpiu, pasirenkama viena iš pateiktų lentelėje. 9 būdai, kaip apskaičiuoti jo vertę prognozuojamo laikotarpio pabaigoje.

9 lentelė

Įmonės vertės apskaičiavimo metodai

prognozuojamo laikotarpio pabaigoje (grįžta)

vardas	Naudojimo sąlygos
Skaičiavimo metodas pagal likvidacinę vertę	Jis naudojamas, jei numatoma, kad įmonė bankrutuos laikotarpiu po prognozės, vėliau pardavus turimą turtą. Skaičiuojant likvidavimo vertę, būtina atsižvelgti į išlaidas, susijusias su likvidavimu, ir skubos nuolaidą (skubiam likvidavimui). Šis metodas netaikomas vertinant veiklos pelno siekiančią įmonę, kuri yra augimo stadijoje.
Skaičiavimo metodas pagal savikainą grynasis turtas	Skaičiavimo technika yra panaši į likvidacinės vertės apskaičiavimą, tačiau neatsižvelgiama į likvidavimo išlaidas ir nuolaidą skubiai parduodant įmonės turtą. Šis metodas gali būti taikomas stabiliam verslui, kurio pagrindinė charakteristika yra reikšmingas materialusis turtas (kapitalui imli gamyba), arba jei prognozuojamo laikotarpio pabaigoje tikimasi įmonės turto pardavimo rinkos verte.
Metodas tariamai pardavimai	Ją sudaro pinigų srautų perskaičiavimas į vertės rodiklius, naudojant specialius koeficientus, gautus analizuojant palyginamų įmonių retrospektyvinius pardavimų duomenis. Metodas taikytinas, jei panašios įmonės dažnai perkamos ir parduodamos ir jų vertės tendencija gali būti pagrįsta. Kadangi įmonių pardavimo Rusijos rinkoje praktika yra labai menka, šio metodo taikymas galutinei vertei nustatyti yra labai problemiškas.

Lentelės pabaiga. 9

Pagrindinis būdas nustatyti įmonės vertę prognozuojamo laikotarpio pabaigoje yra Gordon modelio naudojimas.

Gordono modelis– verslo vertės nustatymas kapitalizuojant pirmųjų metų pajamas po prognozės kapitalizacijos norma, atsižvelgiant į ilgalaikius pinigų srautų augimo tempus. Galutinės kainos apskaičiavimas pagal Gordono modelį atliekamas naudojant formulę

, (15)

kur numatomos (būsimos) išlaidos laikotarpiu po prognozavimo; – poprognozuojamo (likutinio) laikotarpio pajamų pinigų srautas; r – diskonto norma; g – ilgalaikiai (sąlygiškai pastovūs) pinigų srauto augimo tempai likutiniu laikotarpiu.

Gordon modelio naudojimo sąlygos:

· pajamų augimo tempai turi būti stabilūs;

· pajamų augimo tempas negali būti didesnis už diskonto normą;

· kapitalo investicijos poprognozuojamu laikotarpiu turi būti lygios nusidėvėjimo sąnaudoms (tuo atveju, kai pinigų srautas veikia kaip pajamos);

· pajamų augimo tempai yra nuosaikūs (neviršija 2–3%), nes dideli augimo tempai neįmanomi be papildomų kapitalo investicijų, į kurias šis modelis neatsižvelgia.

Taigi galima teigti, kad poprognozuojamo laikotarpio vertės nustatymas grindžiamas prielaida, kad verslas gali gauti pajamų pasibaigus prognozuojamajam laikotarpiui. Daroma prielaida, kad pasibaigus prognozuojamam laikotarpiui verslo pajamos stabilizuosis, o likusį laikotarpį bus stabilūs ilgalaikiai augimo tempai arba nesibaigiančios vienodos pajamos.

7. Būsimų pinigų srautų dabartinių verčių ir vertės poprognozės laikotarpiu apskaičiavimas. Dabartinė (diskontuota, dabartinė) vertė – tai įmonės pinigų srautų ir grąžos vertė, diskontuota taikant tam tikrą diskonto normą iki vertinimo datos.

Einamosios vertės PV apskaičiavimas atliekamas laikotarpį atitinkantį pinigų srautą CF dauginant iš vieneto dabartinės vertės DF koeficiento, atsižvelgiant į pasirinktą diskonto normą r. Skaičiavimai atliekami pagal formulę

. (16)

Ši formulė diskontuoja pinigų srautus taip, lyg jie būtų gauti metų pabaigoje. Tačiau jei dėl gamybos sezoniškumo ir kitų veiksnių pinigų srautas metų pabaigoje nekoncentruojamas, prognozuojamo laikotarpio pinigų srauto dabartinės vertės koeficientą rekomenduojama nustatyti metų viduryje:

. (17)

Tada, susumavus prognozuojamo laikotarpio pinigų srautų einamąsias vertes, nustatoma įmonės (verslo) vertė prognozuojamu laikotarpiu.

Įmonės dabartinė vertė likutiniu laikotarpiu nustatoma diskontavimo metodu naudojant esamos vertės koeficientą, apskaičiuojamą pagal formulę

. (18)

Preliminarią verslo vertę sudaro du komponentai: prognozuojamo laikotarpio pinigų srautų dabartinių verčių suma ir likutinio laikotarpio įmonės dabartinė vertė. Šio algoritmo įgyvendinimo tvarka pateikta lentelėje. 10.

8. Galutinių pakeitimų darymas. Nustačius preliminarią įmonės vertę, reikia atlikti galutinius koregavimus, kad būtų gauta galutinė rinkos vertė. Tarp jų išsiskiria trys:

· neveiksnaus turto vertės koregavimas;

· nuosavų apyvartinių lėšų dydžio korekcija;

· ilgalaikės skolos dydžio koregavimas (nustatant nuosavo kapitalo kainą naudojant pinigų srautų modelį visam investuotam kapitalui).

10 lentelė

Pinigų srautų ir grąžinimų dabartinės vertės apskaičiavimas

Indeksas	1 metai	2 metai	3 metai	Laikotarpis po prognozės
Pinigų srautas CF i	CF 1	CF 2	CF 3	СF terminas
Kaina prognozuojamo laikotarpio pabaigoje, apskaičiuota naudojant Gordono modelį	–	–	–
Dabartinės vertės faktoriusDF
Pinigų srautų ir grąžinimų dabartinė vertė
Įmonės vertė

Pirmasis pakeitimas remiasi tuo, kad apskaičiuojant vertę atsižvelgiama tik į tą įmonės turtą, kuris dalyvauja gamyboje, duoda pelną, t.y. generuoja pinigų srautą. Tačiau įmonė gali turėti turto, kuris nėra tiesiogiai susijęs su gamyba. Jei taip, tada jų vertė neįtraukiama į pinigų srautą, tačiau tai nereiškia, kad jie visai neturi vertės. Šiuo metu daugelis Rusijos įmonių turi tokį neveikiantį turtą (nekilnojamą turtą, mašinas ir įrangą), nes dėl užsitęsusio gamybos nuosmukio gamybos pajėgumų išnaudojimo lygis yra itin žemas. Daugelis tokio turto turi tam tikrą vertę, kurią galima realizuoti, pavyzdžiui, parduodant. Todėl būtina nustatyti tokio turto rinkos vertę ir pridėti ją prie vertės, gautos diskontuojant pinigų srautus.

Antroji pataisa– tai faktinio nuosavo apyvartinio kapitalo dydžio apskaita. Į diskontuotų pinigų srautų modelį įtraukiame reikiamą apyvartinių lėšų sumą, susietą su prognozuojamu pardavimų lygiu (paprastai nustatoma pagal pramonės standartus). Tikrasis įmonės apyvartinių lėšų dydis gali nesutapti su reikiamu. Atitinkamai būtina pataisyti: reikia pridėti perteklinį apyvartinį kapitalą, o deficitą atimti iš preliminarių išlaidų.

Jei skaičiavimai buvo atlikti naudojant viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelį, tada trečiasis pakeitimas: ilgalaikės skolos suma atimama iš nustatytos vertės nuosavo kapitalo vertei nustatyti.

Verta paminėti, kad taikant DCF metodą akcinio kapitalo vertė įvertinama kontrolinio akcijų paketo lygiu. Atvirosios akcinės bendrovės mažumos akcijų paketo vertės nustatymo atveju uždarajai akcinei bendrovei atimama nuolaida už nekontroliuojamąjį pobūdį, nekontroliuojančiajam reikia daryti nuolaidą pobūdis ir nepakankamas likvidumas.

Taigi galime daryti išvadą, kad diskontuotų pinigų srautų metodas yra labai sudėtingas, daug laiko reikalaujantis ir kelių etapų įmonės vertinimo metodas. Šio metodo naudojimas reikalauja iš vertintojo aukšto lygio žinių ir profesinių įgūdžių. Pasaulinėje praktikoje šis metodas naudojamas dažniau nei kiti, jis tiksliau nustato įmonės rinkos kainą ir labiausiai domina investuotoją, nes šio metodo pagalba vertintojas pasiekia sumą, kurią nori investuotojas; mokėti, atsižvelgiant į būsimus verslo lūkesčius.

6.2. Pelno kapitalizavimo metodas

Pelno kapitalizavimo metodas yra vienas iš pajamų metodo variantų vertinant veikiančios įmonės verslą. Kaip ir kitos pajamų metodo versijos, jis grindžiamas pagrindine prielaida, kad nuosavybės dalies vertė versle yra lygi būsimų pajamų, kurias generuos nuosavybė, dabartinei vertei. Šio metodo esmė išreiškiama formule

čia V yra įvertinta vertė; D – grynosios pajamos (grynasis pelnas); K k – kapitalizavimo norma.

Pelno kapitalizavimo metodas labiausiai tinka tais atvejais, kai tikimasi, kad įmonė per ilgą laiką gaus maždaug tiek pat pelno (arba jos augimo tempai bus pastovūs). Jis naudojamas vertinant „brendusias“ įmones, kurios turi tam tikrą pelningą ekonominės veiklos istoriją, sugebėjo sukaupti turtą ir veikia stabiliai. Palyginti su DCF metodu, šis metodas yra gana paprastas, nes nereikalauja vidutinės ir ilgalaikės pajamų prognozių rengimo, tačiau jis taikomas tik stabilias pajamas turinčioms įmonėms, kurių pardavimo rinka yra susiformavusi ir jos pokyčiai nėra tikimasi ilgalaikėje perspektyvoje.

Pajamų kapitalizavimo metodas– turto vertinimas remiantis pirmųjų prognozuojamų metų pajamų kapitalizavimu, darant prielaidą, kad pajamų dydis bus toks pat ir vėlesniais prognozuojamais metais.

Pajamų kapitalizavimas– procesas, nustatantis ryšį tarp būsimų pajamų ir dabartinės vertinamo objekto vertės.

Pagrindiniai įmonės vertinimo etapai naudojant pajamų kapitalizavimo metodą:

1) finansinių ataskaitų analizė, jų normalizavimas ir transformavimas (jei reikia);

2) pasirenkant pajamų, kurios bus kapitalizuojamos, rūšį;

3) tinkamos kapitalizacijos normos apskaičiavimas;

4) preliminariosios savikainos vertės nustatymas;

5) koregavimas dėl neveiksnaus turto;

6) koregavimas dėl vertinamos akcijos kontrolinio ar nekontroliuojamojo pobūdžio, taip pat dėl likvidumo trūkumo.

1. Finansinių ataskaitų analizė. Pagrindiniai dokumentai, skirti įmonės finansinei atskaitomybei analizuoti, siekiant įvertinti jos turtą, yra balansas ir pelno (nuostolių) ataskaita. Vertintojas, analizuodamas įmonės finansines ataskaitas, būtinai turi jas normalizuoti, tai yra koreguoti įvairius ypatingus ir vienkartinius tiek balanso, tiek finansinių rezultatų ataskaitos straipsnius ir jų panaudojimą, kurie nebuvo įprasti. ankstesnėje įmonės veikloje ir greičiausiai nepasikartos ateityje.

Ypatingų ir vienkartinių straipsnių pavyzdžiais gali būti pajamos ar nuostoliai pardavus turtą, įmonės dalį, pajamos iš įvairių rūšių draudimo, pajamos iš ieškinių patenkinimo, streikų ar ilgų darbo pertraukų pasekmės ir kt.

Be to, vertintojas gali pakeisti finansines ataskaitas, o tai reiškia, kad jas paverčia visuotinai pripažintais apskaitos standartais (vakarietiškais). Ši operacija nėra būtina atliekant vertinimą, bet pageidautina.

2. Pajamų, kurios bus kapitalizuojamos, rūšies pasirinkimas. Kapitalizuotos pajamos čia gali būti pajamos arba rodikliai, kurie vienaip ar kitaip atsižvelgia į nusidėvėjimo sąnaudas: grynasis pelnas po mokesčių, pelnas prieš mokesčius, pinigų srautas.

Šis etapas iš tikrųjų apima dabartinės gamybos veiklos laikotarpio pasirinkimą, kurio rezultatai bus kapitalizuojami. Vertintojas gali rinktis iš kelių variantų:

· praėjusių ataskaitinių metų pelnas;

· pirmųjų prognozuojamų metų pelnas;

· vidutinis kelių ataskaitinių metų pelnas.

Dažniausiai praktiškai kapitalizuojama verte pasirenkamas paskutinių ataskaitinių metų pelnas.

3. Tinkamos kapitalizacijos normos apskaičiavimas. Verslo kapitalizacijos norma paprastai apskaičiuojama iš diskonto normos atėmus numatomą vidutinį metinį pelno arba pinigų srauto augimo tempą (atsižvelgiant į tai, kas kapitalizuojama). Atitinkamai, tos pačios įmonės kapitalizacijos norma paprastai yra mažesnė už diskonto normą.

Kapitalizacijos norma yra daliklis, naudojamas vieno laikotarpio pelno sumai arba pinigų srautui konvertuoti į vertę. Paprasčiau pasakius, kapitalizacijos norma– koeficientas, paverčiantis vienerių metų pajamas į objekto savikainą. Taigi, norėdami nustatyti adekvačią kapitalizacijos normą, pirmiausia turite apskaičiuoti tinkamą diskonto normą galimais metodais (7 paskaita).

Esant žinomai diskonto normai, kapitalizacijos norma bendra forma

K k = r – q, (20)

kur K k – kapitalizavimo norma; r – diskonto norma; q – ilgalaikis pajamų arba pinigų srauto augimo tempas.

Jei daroma prielaida, kad pajamų augimo tempas lygus nuliui, kapitalizacijos norma bus lygi diskonto normai.

Kapitalizavimo normą gali nustatyti vertintojas, remdamasis pramonės tyrimais.

4. Preliminarios savikainos vertės nustatymas.

Pavyzdys. Apskaičiuokime įmonės vertę pajamų kapitalizavimo metodu (11 lentelė).

11 lentelė

Įmonės vertės apskaičiavimas

Norint atlikti neveiksnaus turto koregavimus, reikia įvertinti jo rinkos vertę pagal priimtus konkrečios rūšies turto (nekilnojamojo turto, įrangos ir įrangos ir kt.) metodus.

Kalbant apie koregavimus dėl vertinamos dalies kontrolinio ar nekontroliavimo, taip pat dėl likvidumo trūkumo, jų taikymo tvarka buvo išsamiai aptarta aukščiau.

Pažymėtina, kad verslo vertinime, priešingai nei nekilnojamojo turto vertinime, šis metodas taikomas gana retai dėl didelių pelno ar pinigų srautų svyravimų per metus, būdingų daugumai vertinamų įmonių.

Norint visapusiškai įvertinti veikiančią įmonę, leidžiama naudoti ne tik pajamų metodą, pagrįstą pinigų srautų diskontavimu, bet ir rinkos (lyginamąjį) bei kaštų metodus. Tai leidžia išvengti tam tikro subjektyvumo ir tikslesnį verslo vertinimą.

Panagrinėkime išvardytų vertinimo etapų turinį. 1 etapas. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas.

Jeigu vertinamas verslas gali egzistuoti neribotą laiką. ilgas, prognozuoti pakankamai ilgą laikotarpį net ir esant stabiliai ekonomikai sunku.

Todėl visas įmonės gyvavimo laikotarpis skirstomas į du laikotarpius: prognozinį, kai vertintojas pakankamai tiksliai nustato įmonės plėtros dinamiką, ir postprognozę (likutinį), kai skaičiuojamas tam tikras vidutinis vidutinio augimo tempas.

Svarbu teisingai nustatyti prognozuojamo laikotarpio trukmę, atsižvelgiant į galimybę sudaryti realią pinigų srautų prognozę ir pajamų dinamiką pirmaisiais metais.

2 etapas. Pinigų srauto modelio pasirinkimas.

Vertinant verslą, naudojamas nuosavybės arba investuoto kapitalo pinigų srautų modelis.

Nuosavybės pinigų srautas (CF) apskaičiuojamas taip:

DP = Grynasis pelnas + Nusidėvėjimas + (-) Nuosavų apyvartinių lėšų sumažėjimas (padidėjimas) - Kapitalo investicijos + (-) Ilgalaikės skolos padidėjimas (sumažėjimas).

Skaičiavimas, pagrįstas investuoto kapitalo pinigų srautu, leidžia nustatyti bendrą nuosavybės ir ilgalaikės skolos rinkos vertę.

Pinigų srautas investuotam kapitalui nustatomas pagal formulę

DP = Pelnas atskaičius mokesčius + Nusidėvėjimas + (-) Nuosavo apyvartinio kapitalo sumažėjimas (padidėjimas) - Kapitalo investicijos.

Pažymėtina, kad skaičiuojant viso kapitalo pinigų srautą, prie grynojo pelno reikia pridėti palūkanas už skolos aptarnavimą, pakoreguotas pagal pelno mokesčio tarifą, nes investuotas kapitalas ne tik sukuria pelną, bet ir mokėti palūkanas už paskolas.

Pinigų srautas gali būti prognozuojamas tiek nominaliai (einamomis kainomis), tiek atsižvelgiant į infliacijos faktorių.

3 etapas. Pinigų srautų apskaičiavimas kiekvieniems prognozuojamiems metams.

Šiame etape analizuojama informacija apie vadovybės planus dėl įmonės plėtros ateinančiais metais, kaštų dinamiką ir natūralius įmonės veiklos rodiklius dvejus ar ketverius metus iki vertinimo datos. Ši informacija lyginama su pramonės tendencijomis, siekiant nustatyti planų įgyvendinamumą ir įmonės gyvavimo ciklo etapą.

Yra du pagrindiniai pinigų srautų prognozavimo būdai: atskiras elementas ir holistinis. Elemento metodas leidžia numatyti kiekvieną pinigų srauto komponentą. Holistinis metodas apima pinigų srauto sumos apskaičiavimą retrospektyviniu laikotarpiu ir tolesnę jo ekstrapoliaciją, kuri gali būti atlikta prieš dvejus ar trejus metus.

Elemento metodas yra sudėtingesnis, tačiau duoda tikslesnius rezultatus. Paprastai pinigų srautų elementų vertei nustatyti gali būti naudojami šie metodai:

Fiksavimas tam tikru lygiu;

Ekstrapoliacija su paprastu tendencijų reguliavimu;

Planavimas pagal elementus;

Susieta su konkrečiu finansiniu rodikliu (skolos suma, pajamos ir kt.).

Pinigų srautų prognozavimas gali būti atliekamas įvairiais būdais – tai pirmiausia priklauso nuo vertintojo turimos informacijos kiekio. Paprastai planuojant po elementą visi pinigų srauto elementai yra glaudžiai tarpusavyje susiję: pavyzdžiui, pelno dydį daugiausia lemia nusidėvėjimo mokesčių ir paskolų palūkanų suma; savo ruožtu nusidėvėjimo mokesčiai priklauso nuo kapitalo investicijų apimties; Ilgalaikių paskolų kaina priklauso nuo ilgalaikės skolos dydžio.

Taigi, sudarytos pajamų, sąnaudų, nusidėvėjimo prognozės leidžia apskaičiuoti balansinio pelno sumą, kuri bus sumažinta pelno mokesčio tarifu ir dėl to vertintojas gaus grynojo pelno sumą.

Panagrinėkime savo apyvartinių lėšų pokyčių vertinimo tvarką. Nuosavas apyvartinis kapitalas – tai pinigų suma, investuota į įmonės apyvartinį kapitalą, ji apibrėžiama kaip trumpalaikio turto ir įsipareigojimų skirtumas. Trumpalaikio turto dydį daugiausia lemia įmonės pajamų dydis ir nuo jo tiesiogiai priklauso. Savo ruožtu trumpalaikių įsipareigojimų dydis tam tikru mastu priklauso nuo trumpalaikio turto, nes jis naudojamas atsargoms įsigyti ir gautinoms sumoms apmokėti. Vadinasi, tiek trumpalaikis turtas, tiek trumpalaikiai įsipareigojimai priklauso nuo pajamų dydžio, todėl prognozuojamą nuosavų apyvartinių lėšų vertę galima nustatyti procentais nuo pajamų.

4-as etapas. Diskonto normos apskaičiavimas.

Diskonto norma yra norma, naudojama būsimam pajamoms konvertuoti į dabartinę vertę (vertės nustatymo dieną). Jo pagrindinis tikslas – atsižvelgti į galimą riziką, su kuria gali susidurti investuotojas, investuodamas kapitalą į vertinamą verslą. Investavimo rizika suprantama kaip tikimybė, kad faktinės įmonės pajamos ateityje nesutaps su prognozėmis. Diskonto normos apskaičiavimo metodika pagrįsta konkrečiam verslui būdingos rizikos nustatymu ir tinkamu įvertinimu. Tuo pačiu metu visos rizikos tradiciškai skirstomos į sisteminę arba būdingą visiems ekonomikos elementams (infliacijai, politiniam ir ekonominiam nestabilumui ir kt.) ir nesisteminę, arba būdingą tik konkrečiam verslo tipui (pavyzdžiui, aliuminis). gamyba labiau priklauso nuo elektros tarifų nei bulvių auginimas).

Diskonto normos pasirinkimą lemia numatomo pinigų srauto tipas.

Nuosavybei naudojant pinigų srautus, nuosavam kapitalui turi būti nustatyta diskonto norma

valstybės kapitalo arba pagal kapitalo turto vertinimo modelį, arba pagal kaupiamosios statybos metodą. Jei investuotam kapitalui sudaroma pinigų srautų prognozė, norma nustatoma pagal vidutinės svertinės kapitalo kainos metodą.

Kapitalo turto kainodaros modelis (CAPM) buvo sukurtas remiantis keliomis prielaidomis, iš kurių pagrindinė – efektyvios kapitalo rinkos ir tobulos investuotojų konkurencijos prielaida. Pagrindinė modelio prielaida: investuotojas prisiima riziką tik tuomet, jei ateityje gaus papildomos naudos nuo investuoto kapitalo, lyginant su nerizikinga investicija.

Kapitalo turto kainodaros modelio lygtis yra tokia:

I = Yag + B (Yat - Ya) + Ya1 + 52 + C,

čia L yra investuotojo reikalaujama grąžos norma; Ш - nerizikinga grąžos norma; P - beta koeficientas; Kt – bendras visos rinkos pelningumas; ^ - priemoka už riziką investuojant į nedidelę įmonę; ?2 – priemoka už konkrečiai įmonei būdingą riziką; C – priemoka už šalies riziką.

Nerizikinga grąžos norma apskaičiuojama investicijoms su garantuota grąžos norma ir aukštu likvidumo laipsniu. Tokios investicijos dažniausiai apima investicijas į vyriausybės vertybinius popierius (skolinius įsipareigojimus). Išsivysčiusiose šalyse prie tokių dažniausiai priskiriamos 5-10 metų trukmės valstybės skolos obligacijos.

Rusijos praktikoje naudojama nerizikinga norma, pavyzdžiui, „Sberbank“ indėlių užsienio valiuta norma, euroobligacijų pajamingumas arba kitų šalių nerizikinga norma, pridedant priemoką už šalies riziką.

Sisteminė rizika atsiranda dėl makroekonominių ir politinių veiksnių įtakos įmonės veiklai ir akcijų rinkai. Šie veiksniai veikia visus ūkio subjektus, todėl jų įtaka negali būti visiškai pašalinta diversifikuojant. Beta koeficientas (P) leidžia atsižvelgti į sistemingą rizikos veiksnį. Šis koeficientas parodo atitinkamos bendrovės akcijų jautrumą sisteminei rizikai, atspindinčią šios bendrovės akcijų kainų nepastovumą, palyginti su visos akcijų rinkos judėjimu.

Paprastai p apskaičiuojamas remiantis istorine akcijų rinkos informacija per pastaruosius 5–10 metų. Tačiau Rusijos akcijų rinkos istorija (atstovaujama, pavyzdžiui, RTS) yra tik 5 metų senumo, todėl skaičiuojant p būtina

atsižvelgti į akcijų rinkos dinamiką per visą jos gyvavimo laikotarpį.

Reikėtų pažymėti, kad yra p apskaičiavimas remiantis pagrindais. Kartu yra apsvarstytas ir nustatomas rizikų visuma: finansiniai rizikos veiksniai (likvidumas, pajamų stabilumas, ilgalaikė ir einamoji skola, rinkos dalis, klientų ir produktų diversifikacija, teritorinė diversifikacija), pramonės rizikos veiksniai (valstybinis reguliavimas, gamybos cikliškumas, kliūtys patekti į pramonę ), bendrieji ekonominės rizikos veiksniai (infliacijos lygis, palūkanų normos, valiutų kursai, vyriausybės politikos pokyčiai). Šio metodo taikymas iš esmės yra subjektyvus, priklauso nuo metodą naudojančio analitiko, reikalaujantis didelių žinių ir patirties.

Tais atvejais, kai akcijų rinka nėra išvystyta ir sunku rasti analogišką įmonę, diskonto normą nuosavo kapitalo pinigų srautams apskaičiuoti galima remiantis kaupiamuoju konstravimo modeliu. Modelis apima tam tikrų veiksnių, kurie sukuria riziką negauti planuotų pajamų, įvertinimą. Skaičiuojama remiantis nerizikinga grąžos norma, o tada prie jos pridedama bendra priemoka už vertinamam verslui būdingą riziką.

Vakarų teorija nustatė pagrindinių veiksnių, kuriuos turi išanalizuoti vertintojas, sąrašą: valdymo kokybė, įmonės dydis, finansinė struktūra, pramonės ir teritorinė diversifikacija, klientų įvairinimas, pajamos (pelningumas ir nuspėjamumas) ir kitos specialios rizikos. Už kiekvieną rizikos veiksnį nustatoma nuo 0 iki 5% dydžio priemoka.

Šio modelio naudojimas reikalauja, kad vertintojas turėtų daug žinių ir patirties, o nepagrįstų rizikos veiksnių verčių naudojimas gali lemti klaidingas išvadas.

Jeigu įmonės vertės apskaičiavimo pagrindas yra pinigų srautai už investuotą kapitalą, tai diskonto norma apskaičiuojama naudojant vidutinės svertinės kapitalo kainos modelį. Vidutinė svertinė kapitalo kaina suprantama kaip grąžos norma, kuri padengia išlaidas, susijusias su nuosavo ir skolinto kapitalo pritraukimu. Vidutinis svertinis pelningumas priklauso ir nuo traukos vieneto sąnaudų | vertingų nuosavų ir skolintų lėšų, bei iš šių lėšų akcijų, esančių įmonės kapitale. Bendriausia forma vidutinės svertinės kapitalo kainos (K) apskaičiavimo formulė gali būti pateikta taip:

čia (1e – nuosavo kapitalo dalis investuotame kapitale; / – nuosavybės grąžos norma; yk – skolintų lėšų dalis investuotame kapitale; 1k – skolinto kapitalo pritraukimo kaina (ilgalaikių paskolų palūkanos); Тт yra pajamų mokesčio tarifas.

Akcinio kapitalo grąžos norma yra diskonto norma, apskaičiuota naudojant CAPM ir kaupiamuosius modelius. Skolinimosi kaina – tai vidutinė palūkanų norma už visas ilgalaikes įmonės paskolas.

5 etapas. Likutinės vertės apskaičiavimas.

Šią kainą (P^st) galima nustatyti šiais pagrindiniais metodais, atsižvelgiant į įmonės plėtros perspektyvas:

1) skaičiavimo metodu, pagrįstu likvidavimo verte – jei numatoma galimybė likviduoti įmonę vėliau parduodant turimą turtą;

2) įmonės, kaip veikiančios, vertinimo metodai:

Р^ nustatomas Gordono modeliu – pinigų srauto vertės poprognozuotu laikotarpiu santykis su kapitalizacijos norma, kuri, savo ruožtu, apibrėžiama kaip diskonto normos ir ilgalaikių augimo tempų skirtumas;

Nustatomas grynųjų aktyvų metodu, kuris orientuotas į turto vertės pokyčius. Grynųjų aktyvų dydis prognozuojamo laikotarpio pabaigoje nustatomas koreguojant grynųjų aktyvų vertę pirmųjų prognozuojamojo laikotarpio metų pradžioje įmonės gautų pinigų srautų suma per visą prognozuojamą laikotarpį. Šį metodą patartina naudoti kapitalui imlių pramonės šakų įmonėms;

Numatoma siūlomo pardavimo kaina.

Labiausiai taikomas Gordon modelis, kuris remiasi stabilių pajamų prognoze likusiam laikotarpiui ir daro prielaidą, kad nusidėvėjimo ir kapitalo investicijų vertės yra lygios.

Skaičiavimo formulė yra tokia:

čia V – išlaidos laikotarpiu po prognozės; CP - pirmųjų poprognozuojamo laikotarpio metų pajamų pinigų srautas; I yra diskonto norma; g- ilgalaikis pinigų srauto augimo tempas.

6 etapas. Bendros diskontuotos pajamų vertės apskaičiavimas.

Įmonės rinkos vertė, naudojant diskontuotų pinigų srautų metodą, gali būti pavaizduota pagal šią formulę:

GĮ = 22 /„/(1 + K) čia GĮ yra įmonės rinkos vertė; 1p - pinigų srautas prognozuojamo laikotarpio n-taisiais metais; I yra diskonto norma; Y – įmonės likutinė vertė prognozuojamo laikotarpio pabaigoje; y yra paskutiniai prognozuojamo laikotarpio metai.

Būtina atkreipti dėmesį į proceso ypatybę: likutinės vertės diskontavimas atliekamas metų pabaigoje; jei srautas sutelktas į kitą datą, reikia koreguoti rodiklį p trupmenos vardiklyje, pavyzdžiui, metų viduryje rodiklis atrodys kaip u - 0,5.

Pinigų sraute už visą investuotą kapitalą grynasis pelnas apima palūkanų už ilgalaikes paskolas sumą, nes visas investuotas kapitalas ne tik sukuria pelną, bet ir moka paskolų palūkanas, o jei sumokėtos palūkanos neįskaitomos į Atsižvelgiant į tai, kapitalo panaudojimo efektyvumas bus neįvertintas. Vadinasi, grynųjų pinigų srautas nuosavam kapitalui turi atsižvelgti į numatomą skolos lygį ir sukauptas palūkanas, kurių nereikia analizuojant viso investuoto kapitalo pinigų srautą. O nuspėti skolos ir sukauptų palūkanų dydį gana sunku, nes skolos dydis priklauso ne tik nuo reikalingų kapitalo investicijų, bet ir nuo nuosavų lėšų, o palūkanų normos prognozuojamu laikotarpiu gali keistis, o tai reikalauja konsultacijos su banko darbuotojais dėl skolų palūkanų tendencijų.

Pagrindinė aplinkybė, į kurią atsižvelgiama renkantis tam tikrą pinigų srautų rūšį: jei pelnas (arba įmonės pinigų srautas formuojamas daugiausia iš nuosavų lėšų be didelių įsiskolinimų), tada įmonei įvertinti naudojamas nuosavo kapitalo pinigų srautas. jei pelnas daugiausia susidaro pritraukiant skolintas lėšas gamybai, tikslingiau įmonę vertinti naudojant viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelį, t.y. neatsižvelgiant į palūkanų mokėjimus ir ilgalaikių įsipareigojimų pokyčius.

Skaičiuojant rodiklius, kuriuos įmonė planuoja pasiekti, pirmiausia reikia atsižvelgti jų numatomos vertės.Šiuos skaičius pateiks rinkodaros ir apskaitos skyriai. Pavyzdžiui, grynasis pelnas prognozuojamas remiantis finansiniu planu. Nusidėvėjimo mokesčiai nustatomi remiantis apskaitos duomenimis. Apytikslį kapitalo investicijų padidėjimą galima nustatyti ištyrus vadovybės investicinius planus.

Žinoma, nustatant prognozines reikšmes nereikėtų pamiršti apie įmonės veiklą ankstesniais laikotarpiais, bei pramonės plėtros perspektyvas. Informacijos apie pramonę galite rasti internete, spaudoje arba konsultacijų įmonių pagalba.

Žinoma, pramonės rodikliai gali skirtis nuo įmonės finansinių planų. Atkreipkite dėmesį: teisingiau sutelkti dėmesį į pramonės dinamiką.

Pavyzdys. Uosto UAB vadovybė planavo kasmet padidinti pardavimo pajamas 4 proc. ir tuo pačiu išlaikyti gamybos sąnaudas praėjusio ataskaitinio laikotarpio lygyje.

Išanalizavusi bendrovės praėjusių laikotarpių finansines ataskaitas, UAB „Port“ rinkodaros tarnyba nustatė:

- įmonės pajamos per metus vidutiniškai išaugo 3,75 proc.;

- išlaidos išaugo mažiau nei 1,5 proc.;

– Išaugo ir produktų pelningumas.

Vidutinis pramonės produkcijos pelningumas per pastaruosius trejus metus smuko – apie 2,6 proc. per metus. 2002 metais buvo 11,7 proc. Per artimiausius penkerius metus šis skaičius turėtų sumažėti iki 8-9 proc. Rinka yra prisotinta „Port CJSC“ gaminių, o konkurencija didelė. Tuo pačiu metu „Port CJSC“ valdo nedidelę rinkos dalį.

Remdamasi visais šiais duomenimis, UAB „Port“ rinkodaros tarnyba padarė tokią išvadą. Nepaisant to, kad įmonės veiklos rezultatai rodo teigiamą dinamiką, pramonės rezultatai nuolat prastėja. Prisotintoje rinkoje ir didelėje konkurencijoje įmonė negalės diktuoti savo produktų reklamavimo sąlygų.

Todėl dabar įmonė neturi geriausio plėtros plano. Daug didesnė tikimybė, kad, veikiant pramonės tendencijoms, UAB „Port“ produkcijos pelningumas mažės. Jeigu įmonė artimiausiais metais tikisi išlaikyti maždaug tokią pat gamybos apimtį (taigi ir gamybos sąnaudas), tai skaičiuojant reikia atsižvelgti į metinį pajamų sumažėjimą.

Toliau rinkodaros specialistai nustato galimų finansinių rodiklių vertes ateinančiais laikotarpiais. Be to, kiekvienais metais sudaroma atskira prognozė. Tik po to galima apskaičiuoti numatomų pinigų srautų sumą.

Pavyzdys. Bendrovė Elinda, atsižvelgdama į pramonės tendencijas, 2004 m. prognozavo pajamų sumažėjimą iki 2 335 000 USD. e. (1,27 proc. lyginant su 2003 m.). Tuo pačiu metu gamybos kaštus planuojama išlaikyti 2003 metų lygyje (1 987 000 USD). Tuomet įprastos veiklos pelnas 2004 metais bus 348 tūkst. e. Numatomas pelnas iš ne veiklos – 22 000 USD. e.

Taigi prognozuojama bendrovės „Elinda“ 2004 metų apmokestinamojo pelno vertė – 370 tūkst. e (348 000 + 22 000), o grynasis pelnas - 281 200. e. (370 000 USD – 24 proc.).

Be to, bendrovė „Elinda“ 2004 m. prognozuoja tokius rodiklius:

- nusidėvėjimo mokesčiai - 172 800 USD. e.;

- nuosavo apyvartinio kapitalo sumažinimas - 29 000 USD. e.;

- kapitalo investicijų padidėjimas - 98 000 USD. e.;

- ilgalaikės skolos sumažinimas - 35 000 USD. e.

Taigi 2004 m. pinigų srautas bus lygus:

281 200 USD e. + 172 800 USD e. + 29 000 USD e. – 98 000 USD e. – 35 000 USD e. = 350 000 USD e.

Panašiai skaičiuojama ir likusiems prognozuojamo laikotarpio metams.

Verslo rinkos vertinimas labai priklauso nuo jo perspektyvų. Nustatant verslo rinkos vertę, atsižvelgiama tik į tą jo kapitalo dalį, kuri ateityje gali viena ar kita forma gauti pajamų. Kartu labai svarbu, kada tiksliai savininkas gaus šias pajamas ir kokią riziką tai sukelia. Į visus šiuos veiksnius, turinčius įtakos verslo vertinimui, galima atsižvelgti taikant diskontuotų pinigų srautų metodą (DCF metodą).

Pinigų srautai yra tikėtinų periodinių pinigų įplaukų iš įmonės veiklos seka, o ne vienkartinis visos sumos gavimas.

Diskontuotų pinigų srautų metodas – tai turto vertės nustatymas sumuojant iš jo numatomų pajamų srautų einamąsias vertes. Skaičiavimai atliekami pagal formulę

Kur PV- dabartinė vertė; CF- kitų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautai; F.V.- grąžinimo kaina (įmonės turto vertės apskaičiavimas poprognozuojamu laikotarpiu); r- nuolaidos dydis; n- bendras prognozuojamo laikotarpio metų skaičius

Pagrindiniai įmonės vertinimo DCF metodu etapai:

1. Pinigų srautų modelio pasirinkimas.
2. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas.
3. Retrospektyvi analizė ir prognozė (išlaidos, investicijos, bendrosios pardavimo pajamos).
4. Kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautų apskaičiavimas.
5. Diskonto normos nustatymas.
6. Vertės apskaičiavimas laikotarpiu po prognozavimo.
7. Būsimų pinigų srautų dabartinių verčių ir vertės poprognozės laikotarpiu apskaičiavimas.
8. Galutinių pakeitimų darymas.

Pažvelkime į kiekvieną etapą išsamiau.

1 . Pinigų srauto modelio pasirinkimas. Vertinant verslą, naudojamas vienas iš dviejų pinigų srautų modelių: grynųjų pinigų srautas nuosavam kapitalui (grynasis laisvas pinigų srautas) arba viso investuoto kapitalo pinigų srautas (be skolų). Remiantis grynųjų pinigų srautu nuosavam kapitalui, nustatoma įmonės nuosavybės rinkos vertė. Akcinio kapitalo rinkos vertė nėra abstrakti sąvoka: akcinėms bendrovėms tai paprastųjų ir privilegijuotųjų akcijų rinkos vertė (jei pastarosios buvo išleistos), ribotos (papildomos) atsakomybės bendrovėms ir gamybiniams kooperatyvams – akcinių bendrovių akcijų rinkos vertė. akcijų ir steigėjų akcijų. Skaičiavimas, pagrįstas investuoto kapitalo pinigų srautu (bendra nuosavo kapitalo ir ilgalaikės skolos verte), leidžia nustatyti bendrą įmonės nuosavybės ir ilgalaikės skolos rinkos vertę.

Pinigų srautų apskaičiavimas nuosavam kapitalui

Pinigų srautų apskaičiavimas visam investuotam kapitalui

Abiejuose modeliuose pinigų srautai gali būti skaičiuojami tiek nominaliais (einamomis kainomis), tiek realiais (atsižvelgiant į infliacijos faktorių) pagrindu. grynųjų pinigų pelno verslas

2. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas. Būsimų pajamų prognozavimas prasideda nuo prognozės horizonto ir pajamų rūšies, kuri bus naudojama tolesniuose skaičiavimuose, nustatymo. Prognozuojamo laikotarpio trukmė nustatoma atsižvelgiant į įmonės plėtros (likvidavimo) ateinančiais metais valdymo planus, kaštų rodiklių (pajamų, sąnaudų, pelno) dinamiką, paklausos tendencijas, gamybos apimtis ir pardavimus. Dėl prognozavimo sudėtingumo, vertinant Rusijos įmones, prognozuojamas laikotarpis paprastai yra treji metai. Jeigu nėra objektyvių priežasčių įmonės egzistavimui pasibaigti, tada daroma prielaida, kad ji gali egzistuoti neribotą laiką. Tiksliau prognozuoti kelių dešimtmečių ir daugiau pajamų neįmanoma net esant stabiliai ekonomikai, todėl tolesnis įmonės gyvavimo laikotarpis skirstomas į dvi dalis:
- - prognozuojamas laikotarpis, kai vertintojas tiksliai prognozuoja pinigų srautų dinamiką;
- - laikotarpis po prognozavimo, kai atsižvelgiama į vidutinį įmonės pinigų srautų augimo tempą per visą likusį jos gyvavimo laikotarpį.
3. Retrospektyvi analizė ir prognozė. Norint teisingai apskaičiuoti pinigų srautų vertes, reikalinga išlaidų, investicijų ir bendrųjų pardavimo pajamų analizė.

Prognozuodamas išlaidas ir investicijas, sąmatininkas turėtų:

- atsižvelgti į retrospektyvias tarpusavio priklausomybes ir tendencijas;
- ištirti išlaidų struktūrą (ypač pastoviųjų ir kintamųjų išlaidų santykį);
- įvertinti kiekvienos išlaidų kategorijos infliacijos lūkesčius;
- nustatyti nusidėvėjimo mokesčius, atsižvelgiant į esamą turto prieinamumą ir jo augimą bei realizavimą ateityje;
- apskaičiuoti palūkanų sąnaudas pagal numatomus skolos lygius;
- numatyti ir pagrįsti investicijų poreikį;
- analizuoti investicijų finansavimo šaltinius ir kt.

Išlaidos gali būti klasifikuojamos pagal kelis kriterijus:

pagal sudėtį: planuojama, numatoma ar faktinė;

gamybos apimties atžvilgiu: kintama, pastovi, sąlyginai pastovi;

priskyrimo savikainai būdas: tiesioginis, netiesioginis;

valdymo funkcijos: gamybinė, komercinė, administracinė.

Verslo vertinimui svarbios dvi sąnaudų klasifikacijos:

a) kaštų skirstymas į pastoviąsias ir kintamąsias, t.y., priklausomai nuo jų pokyčių, kai keičiasi gamybos apimtys. Fiksuotos išlaidos nepriklauso nuo gamybos apimčių pokyčių (pavyzdžiui, administracinės ir valdymo išlaidos; nusidėvėjimo mokesčiai; pardavimo išlaidos atėmus komisinius; nuoma; nekilnojamojo turto mokestis ir kt.). Kintamieji kaštai (žaliavos; pagrindinių gamybos darbuotojų darbo užmokestis; kuro ir energijos sąnaudos gamybos poreikiams) paprastai laikomos proporcingomis gamybos apimčių pokyčiams. Sąnaudų klasifikavimas į pastoviąsias ir kintamąsias visų pirma naudojamas atliekant lūžio analizę, taip pat siekiant optimizuoti produktų struktūrą;
b) išlaidų skirstymas į tiesiogines ir netiesiogines. Jis naudojamas sąnaudoms priskirti konkrečiam produkto tipui. Aiškus ir vienodas tiesioginių ir netiesioginių sąnaudų padalijimas yra ypač svarbus siekiant užtikrinti nuoseklų visų skyrių ataskaitų teikimą.
4. Kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautų apskaičiavimas. Yra du pagrindiniai pinigų srautų skaičiavimo metodai: netiesioginis ir tiesioginis. Netiesioginis metodas analizuoja pinigų srautus pagal veiklos sritis, aiškiai parodo pelno panaudojimą ir turimų lėšų investavimą, o tiesioginis – pinigų srautų analize pagal pajamų ir sąnaudų straipsnius, t. y. pagal buhalterines sąskaitas. .
5. Diskonto normos nustatymas. Skaičiuojant įmonės vertę pajamų metodu, svarbiausias skaičiavimų komponentas yra diskonto normos dydžio nustatymo procesas.

- yra daug įmonių, turinčių skirtingus pritraukiamo kapitalo šaltinius, kuriems reikia skirtingo kompensavimo lygio;
- investuotojų poreikis atsižvelgti į pinigų laiko vertę;
- rizikos faktorius.

Priklausomai nuo pasirinkto pinigų srautų modelio, naudojami įvairūs diskonto normos nustatymo metodai.

6 . Vertės apskaičiavimas laikotarpiu po prognozės. Efektyviai valdant įmonę, jos gyvavimo trukmė siekia begalybę. Prognozuoti kelis dešimtmečius į priekį yra neprotinga, nes kuo ilgesnis prognozavimo laikotarpis, tuo prognozės tikslumas yra mažesnis. Siekiant atsižvelgti į pajamas, kurias įmonė gali gauti ne prognozuojamu laikotarpiu, nustatomos grąžinimo išlaidos.

Reversija yra:

- pajamos iš galimo turto (įmonės) perpardavimo prognozuojamo laikotarpio pabaigoje;
- turto vertė prognozuojamo laikotarpio pabaigoje, atspindinti pajamų, kurias tikimasi gauti laikotarpiu po prognozavimo, sumą.

Įmonės vertės apskaičiavimo prognozuojamo laikotarpio pabaigoje metodai (grąžinimas)

vardas	Naudojimo sąlygos
Skaičiavimo metodas pagal likvidacinę vertę	Jis naudojamas, jei numatoma, kad įmonė bankrutuos laikotarpiu po prognozės, vėliau pardavus turimą turtą. Skaičiuojant likvidavimo vertę, būtina atsižvelgti į išlaidas, susijusias su likvidavimu, ir skubos nuolaidą (skubiam likvidavimui). Šis metodas netaikomas vertinant veiklos pelno siekiančią įmonę, kuri yra augimo stadijoje.
Skaičiavimo metodas pagal savikainą grynasis turtas	Skaičiavimo technika yra panaši į likvidacinės vertės apskaičiavimą, tačiau neatsižvelgiama į likvidavimo išlaidas ir nuolaidą skubiai parduodant įmonės turtą. Šis metodas gali būti taikomas stabiliam verslui, kurio pagrindinė charakteristika yra reikšmingas materialusis turtas (kapitalui imli gamyba), arba jei prognozuojamo laikotarpio pabaigoje tikimasi įmonės turto pardavimo rinkos verte.
Metodas tariamai pardavimai	Ją sudaro pinigų srautų perskaičiavimas į vertės rodiklius, naudojant specialius koeficientus, gautus analizuojant palyginamų įmonių retrospektyvinius pardavimų duomenis. Metodas taikytinas, jei panašios įmonės dažnai perkamos ir parduodamos ir jų vertės tendencija gali būti pagrįsta. Kadangi įmonių pardavimo Rusijos rinkoje praktika yra labai menka, šio metodo taikymas galutinei vertei nustatyti yra labai problemiškas.
Gordono modelis	Kapitalizuoja metines pajamas po prognozės į vertę, naudodamas kapitalizavimo normą, apskaičiuotą kaip diskonto normos ir ilgalaikio augimo tempų skirtumą. Jei augimo tempų nėra, kapitalizacijos norma bus lygi diskonto normai. Gordono modelis yra pagrįstas stabilių pajamų likutiniu laikotarpiu prognoze ir daro prielaidą, kad nusidėvėjimo ir kapitalo investicijų vertės yra lygios

Pagrindinis būdas nustatyti įmonės vertę prognozuojamo laikotarpio pabaigoje yra Gordon modelio naudojimas.

Gordono modelis – verslo vertės nustatymas kapitalizuojant pirmųjų metų pajamas po prognozės kapitalizacijos norma, kuri atsižvelgia į ilgalaikius pinigų srautų augimo tempus. Galutinės kainos apskaičiavimas pagal Gordono modelį atliekamas naudojant formulę

kur numatomos (būsimos) išlaidos laikotarpiu po prognozavimo; - poprognozuojamo (likutinio) laikotarpio pajamų pinigų srautas;

r - diskonto norma; g - ilgalaikiai (sąlygiškai pastovūs) pinigų srauto augimo tempai likutiniu laikotarpiu.

Gordon modelio naudojimo sąlygos:

pajamų augimo tempai turi būti stabilūs;

pajamų augimo tempas negali būti didesnis už diskonto normą;

kapitalo investicijos poprognozuojamu laikotarpiu turi būti lygios nusidėvėjimo sąnaudoms (tuo atveju, kai pinigų srautas veikia kaip pajamos);

pajamų augimo tempai yra vidutinio sunkumo (neviršija 2-3%), nes dideli augimo tempai neįmanomi be papildomų kapitalo investicijų, į kurias šis modelis neatsižvelgia.

7 . Būsimų pinigų srautų dabartinių verčių ir vertės poprognozės laikotarpiu apskaičiavimas. Dabartinė (diskontuota, dabartinė) vertė – tai įmonės pinigų srautų ir grąžos vertė, diskontuota taikant tam tikrą diskonto normą iki vertinimo datos.

Tada, susumavus prognozuojamo laikotarpio pinigų srautų einamąsias vertes, nustatoma įmonės (verslo) vertė prognozuojamu laikotarpiu.

Įmonės dabartinė vertė likutiniu laikotarpiu nustatoma diskontavimo metodu naudojant esamos vertės koeficientą, apskaičiuojamą pagal formulę

8 . Padaryti galutinius pakeitimus. Nustačius preliminarią įmonės vertę, reikia atlikti galutinius koregavimus, kad būtų gauta galutinė rinkos vertė. Tarp jų išsiskiria trys:

neveiksnaus turto vertės koregavimas;

nuosavų apyvartinių lėšų dydžio koregavimas;

koregavimas dėl ilgalaikės skolos (kai nuosavybės kaina nustatoma naudojant viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelį).

Pinigų srautų ir grąžinimų dabartinės vertės apskaičiavimas

Indeksas				Poprognozė
Pinigų srautas CF i
Kaina prognozuojamo laikotarpio pabaigoje, apskaičiuota naudojant Gordono modelį
Dabartinės vertės faktoriusDF
Pinigų srautų dabartinė vertė ir reversijos
Kaina įmonių

Pirmasis pakeitimas grindžiamas tuo, kad apskaičiuojant vertę atsižvelgiama tik į tą įmonės turtą, kuris dalyvauja gamyboje, neša pelną, t. y. generuoja pinigų srautus. Tačiau įmonė gali turėti turto, kuris nėra tiesiogiai susijęs su gamyba. Jei taip, tada jų vertė neįtraukiama į pinigų srautą, tačiau tai nereiškia, kad jie visai neturi vertės. Šiuo metu daugelis Rusijos įmonių turi tokį neveikiantį turtą (nekilnojamą turtą, mašinas ir įrangą), nes dėl užsitęsusio gamybos nuosmukio gamybos pajėgumų išnaudojimo lygis yra itin žemas. Daugelis tokio turto turi tam tikrą vertę, kurią galima realizuoti, pavyzdžiui, parduodant. Todėl būtina nustatyti tokio turto rinkos vertę ir pridėti ją prie vertės, gautos diskontuojant pinigų srautus.

Antruoju pakeitimu atsižvelgiama į faktinę nuosavo apyvartinio kapitalo sumą. Į diskontuotų pinigų srautų modelį įtraukiame reikiamą apyvartinių lėšų sumą, susietą su prognozuojamu pardavimų lygiu (paprastai nustatoma pagal pramonės standartus). Tikrasis įmonės apyvartinių lėšų dydis gali nesutapti su reikiamu. Atitinkamai būtina pataisyti: reikia pridėti nuosavo apyvartinio kapitalo perteklių, o deficitą atimti iš preliminarių išlaidų vertės.

Jei skaičiavimai buvo atlikti naudojant viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelį, tai daroma trečia pakeitimas: ilgalaikės skolos suma atimama iš nustatytos vertės, nustatant nuosavo kapitalo vertę.